整体上，我更倾向于把当前行情定义为：AI产业长期牛市逻辑依然存在，但5个中短期的扰动因素始终困扰于我，让我感觉8月这轮上涨更像“基本面支撑下的超跌反弹和空头博弈”，还不能直接确认新一轮单边牛市。而且，当下AI行情的上行空间似乎总让人感觉心里没底：
（1）7月底以来的急跌已经证明，当下市场对AI估值泡沫与资金拥挤度已经有了心理上限！
这意味着，从量化到基金经理都可能在VIX指数跌破15后，择机做空，同时，市场科技股上方有较大的套牢盘，这需要巨量资金，尤其是来自散户的ETF资金纾困，但目前黄金这轮上涨，意味着有不少原本的AI资金已经进入了其它品种，这里需要做一次市场间交易标的强弱的抉择，而除了黄金市场外，加密、原油、美债市场的资金都是AI上行急需的燃料池。此外，由于来自神秘东方的增量资金已经被行政阻断，因此，外部市场吸纳资金的规模对于美股来说还远远不够，韩国太少，中东自己应接不暇，欧洲资金在力保大宗和能源平稳，日本精力在货币上，从市场面看，依然没有超预期的流动性进入美股。
（2）美元指数在日本央行干预汇率后，一直处于100以下！
不过国际空头已经在集结力量，准备突破美元/日元低于160的现状，最近盘中已经出现国多次试探，一旦美元重回强势，且美联储政策高利率政策方向不改，且8月通胀又开始上涨，那意味着市场急需的宽松DCF预期实际上都是空气。
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而且，目前全球权益市场最大的利好，最多就是紧缩预期正在短期下降。市场已经更倾向于认为美联储9月维持利率不变，但与此同时，10年期美债收益率仍约4.69%，并不属于极度宽松的金融环境。
换句话说，流动性正在从“压制科技估值”转向“至少不再明显恶化”，这足以推动高β资产反弹，但完全不足以支撑所有AI股票重新估值扩张。
此外，美联储资产负债表也没有重新进入QE式扩张阶段。7月底银行准备金约2.98万亿美元，仍处于充裕但非无限宽松状态。所以从货币看，总的流动性其实变化不大。
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（3）AI和芯片巨头抱团愈发紧密，这说明市场的控盘变量已经出现，且投资者的耐受极致也即将出现！
从商业上看，芯片上游自己定产、自己定价、然后长协锁定产能和价格，再供应链金融互相托市，并进一步造成散单市场供应紧缺、二级市场的涨价预期、以及消费级市场的全面涨价传导，这种模式实际上是想把自己从消费电子周期逻辑向AI数据中心逻辑强行提升，未来高端垄断，中低端价格战的结构化一触即发。
而下游其实一样，Token Idex价格腰斩，但还在唱多数据中心赚钱，在财务报表资本支出改经营支出，折旧从5年改25年的帮助下，AI巨头们正试图证明自己的收入不是干C端订阅的，而是干高替代成本的企业级应用服务的，但商业模式又切切实实的还是”互联网2.0“，本质上，上下游都是想抛弃周期，这种状态其实就是典型的”康采恩“垄断，和前面两次”芯片危机“相比，有过之而无不及，特别类似美国去年的”鸡蛋危机“！
（4）日韩作为美股的AI行情的预期放大器，最近走势开始出现一定的结构性分化！
在加息预期下，韩国的泡沫已经从股市蔓延到楼市，且投资者中每5个人就有一人购买SK海力士/三星电子，国家金融集中度高企！并且，以最具代表性的韩股为例，空头规模持续增长，截至8月11日，韩国股票未平仓卖空规模约19万亿韩元，比7月底增加14%，与此同时，8月以来KOSPI上涨约6%，KOSDAQ更上涨约20%。不过，卖空规模上升并不等于投资者普遍看空后市，卖空既可以是方向性做空，也可以是跨市场套利、ETF对冲、期权对冲以及对冲基金降低贝塔的工具，但肯定能说明，市场对半导体高估值和AI资本开支持续性的分歧非常大！
而2026年韩国股市此前的大行情，本质上就是一场以AI存储芯片龙头为核心的结构性牛市。
因此韩国市场就是AI情绪市。再加上韩国散户融资、杠杆ETF、单股杠杆产品参与程度较高，行情容易形成“上涨—加杠杆—下跌—强平—进一步下跌”的反馈回路。
所以现在的反弹，也可能是这个机制的一种特殊变体，即：
空头显著增加 ，但外围导致股价不跌反涨 ，引发部分空头回补 ，形成short squeeze （轧空），然后进一步推升股价，这也就可以解释为什么韩国“卖空增加”和“股市上涨”能够同时出现了。
（5）市场需要更大的盈利预期
除去上面4点、除去巨头抱团的订单和会计准则变更、除去半导体巨头基本面目前确实没有出现“反转式恶化”外，市场真正关新的是“投入的钱能不能产生超预期的回报”！
在这里，微软、谷歌、亚马逊、Meta等大型云厂商2026年的资本开支合计预计达到约6900亿—7200亿美元，AI数据中心建设仍处于历史级扩张阶段，这说明，AI产业需求本身并没有消失。
而 Nvidia、Broadcom、SK海力士、三星等供应商赚到的钱，能否长期增长到足以覆盖下游巨头巨额资本开支循环，则是第二个问题，我们看到，这些上游巨头到处向关联方投资或者向股东100%分红，实际上就是把一些金融供应链的订单所得交换给下游，让其变成利润或资产以维持当下模式的可持续。
这正是7月暴跌的核心矛盾，如果AI资本开支继续按照目前速度增长，到2027年大型云厂商的资本开支大概率超过自由现金流增量，这意味着企业需要更多债务、融资或者牺牲部分股东回报，唯一可能解决的，就是上游把钱再从商业路径上还给下游，这其实不容易操作。
因此，目前AI行情的压力是估值回归，大家知道AI产业高速增长，但股票市场已经开始要求更高的盈利兑现率！
而且，美股相对更偏“盈利驱动”，大家关注高增长能否匹配高估值，但韩股更偏“周期、估值、资金”的共振。
因为，韩国半导体产业对存储价格、HBM周期、全球库存和美元/韩元汇率更加敏感。与此同时，外资在韩国市场的影响巨大，因此美元、韩元、海外资金流和卖空仓位会明显放大韩股波动。
韩国央行7月甚至将基准利率提高至2.75%，原因包括通胀、经济增长和金融稳定风险，这其实也意味着韩国并不是一个典型的“货币宽松牛市”。
所以，韩国半导体股要继续大幅上涨，需要超预期的盈利上修，而不是单纯靠资金推动，还要关注霍尔木兹海峡的风向！
（6）是反弹还是反转
我认为当前行情可以分成三个层次：
（1）7月底暴跌已经基本完成了传统港股资金层面的恐慌释放：韩国KOSPI从7月30日低点5593点附近快速反弹至6813点附近，累计反弹约21%，技术上已经进入明显修复阶段。
（2）AI产业趋势仍然成立：全球AI数据中心投资、HBM需求、先进制程、网络设备、电力和数据中心基础设施仍在扩张，所以把7月下跌直接解释成“AI牛市结束”，证据并不充分。
（3）下一阶段上涨的难度明显提高：“AI概念”会变老，能把AI资本开支转化为收入、利润和自由现金流的公司才是王者！
所以，我更倾向于：半导体行情方向仍有持续性，但指数级、普涨式上涨的空间已经明显下降，个股分化再近期就会明显出现。
我们需要真正警惕的是行业性的AI资本开支下降、HBM/存储价格转弱 、半导体盈利预期下修、美债收益率重新上升这种组合的出现，而东大的半导体行情要看人的地方更多些，整体则处于高波动、高拥挤、高估值的交易状态。
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